Vì sao cuộc chiến chống lạm phát của Fed không thể thắng bằng tăng lãi suất – và điều đó có ý nghĩa gì với crypto?

Đêm qua, tôi nhận được một thông báo từ Polymarket: xác suất Fed giữ nguyên lãi suất trong cuộc họp ngày 16/9 là 55.6%. Bên cạnh đó, xác suất tăng lãi suất vào tháng 10 là 59.2%, và vào tháng 12 là 77.1%. Có một nghịch lý đang diễn ra ngay trên màn hình điện thoại của tôi: thị trường tin rằng Fed sẽ không làm gì trong tháng tới, nhưng lại tin chắc rằng họ sẽ phải hành động trước khi năm kết thúc. Người ta gọi đó là “sự trì hoãn được định giá sẵn”. Nhưng khi tôi đọc bình luận của Tom Porcelli – người vừa gây sốc khi nói rằng Fed không thể thắng lạm phát bằng cách tăng lãi suất – tôi nhận ra rằng ẩn sau những con số này là một cuộc đấu tranh lớn hơn: cuộc đấu tranh về câu chuyện, về cách chúng ta hiểu nền kinh tế và vị trí của tài sản kỹ thuật số trong đó. Porcelli, một cái tên được giới vĩ mô kính nể, đã lên CNBC để lập luận rằng những gì đang đẩy giá lên không phải là nhu cầu quá nóng, mà là chi phí từ các cú sốc cung: thuế quan và năng lượng. Hai thứ này nằm ngoài tầm với của lãi suất. Bạn không thể hạ giá dầu bằng cách tăng chi phí đi vay của doanh nghiệp. Bạn không thể xóa bỏ thuế quan bằng cách làm cho đồng đô la mạnh hơn, bởi vì đồng đô la mạnh hơn lại khiến hàng hóa nhập khẩu rẻ hơn – nhưng nó cũng gây ra sức ép lên các nhà sản xuất trong nước. Điều đó giải thích tại sao ông dự báo Fed sẽ giữ nguyên lãi suất ở mức 3.50%-3.75% cho đến tận năm 2026, trong khi Bank of America dự báo ba lần tăng lãi suất, mỗi lần 25 điểm cơ bản. Thị trường đang ở trong một trạng thái tách rời kỳ lạ: các nhà giao dịch ngắn hạn nhìn vào chỉ số CPI thấy 2.5%, và kết luận rằng lạm phát vẫn chưa được kiểm soát; các nhà kinh tế có tư duy dài hạn nhìn vào ba tháng gần nhất của CPI – chỉ còn 2.2% – và thấy một cuộc chiến đã gần như thắng. Tôi sẽ không đi sâu vào những con số mà bạn có thể đọc ở bất cứ đâu. Thay vào đó, hãy nói về một khác biệt kỹ thuật mà hầu hết mọi người đã bỏ qua: sự khác nhau giữa CPI và PCE. CPI – chỉ số giá tiêu dùng – đang ở mức 2.5%. PCE – chỉ số giá tiêu dùng cá nhân, thước đo mà Fed dùng làm mục tiêu chính thức – có thể đã thấp hơn đáng kể, vì trọng số của nó khác biệt, đặc biệt là về nhà ở và chi phí y tế. Porcelli đã nhấn mạnh điều này, và đó chính là một trong những điểm quan trọng nhất của cuộc tranh luận. Nếu Fed dựa vào PCE – gần 2% hơn nhiều – thì cơ sở để tăng lãi suất gần như biến mất. Từ kinh nghiệm audit của tôi, tôi có thể thấy sự tương đồng: khi bạn đọc mã nguồn của một giao thức, bạn học cách không tin vào những gì mà giao diện marketing thể hiện. Thị trường nhìn vào CPI và thấy một quả bom hẹn giờ; Fed nhìn vào PCE và thấy một quả bóng đang xẹp hơi. Sự lệch pha này chính là nguồn gốc của những kỳ vọng sai lầm. Đối với crypto, điều này không hề trừu tượng. Mọi thứ trong thị trường tài sản số đều được giao dịch dựa trên thanh khoản kỳ vọng. Khi thị trường đặt cược 77% vào việc Fed tăng lãi suất vào tháng 12, nó đang đặt một gánh nặng lên các tài sản rủi ro. Bạn có thể thấy điều đó qua dòng tiền chảy ra khỏi các quỹ ETF bitcoin, qua khối lượng giao dịch giảm sút, qua sự im lặng trong các nhóm Discord của các nhà giao dịch. Nỗi sợ về một Fed diều hâu đã trở thành một câu chuyện tự hoàn thành. Nhưng nếu Porcelli đúng và Fed giữ nguyên lãi suất trong khi thị trường đã bán tháo phòng thủ, thì một lượng lớn thanh khoản bị cất giữ sẽ được giải phóng. Câu chuyện sẽ quay đầu. Tôi muốn giới thiệu với bạn một khái niệm tôi đã phát triển sau mùa đông năm 2022, khi chứng kiến sự sụp đổ của FTX: narrative entropy. Nó đơn giản là đo lường mức độ năng lượng của một câu chuyện đang suy yếu khi niềm tin rút đi. Câu chuyện “Fed sắp tăng lãi suất” đang ở giai đoạn entropy tăng cao: mỗi báo cáo CPI đều được diễn giải theo hướng ủng hộ việc tăng lãi suất, nhưng mức độ tin tưởng vào câu chuyện đó đang giảm dần. Khi entropy đạt đến điểm cực đại, câu chuyện sẽ sụp đổ và đảo ngược. Điều này giải thích tại sao các nhà giao dịch thông minh đang chờ đợi – không phải chờ dữ liệu, mà là chờ sự đảo chiều của câu chuyện. Đây là một tín hiệu yếu, tôi phải nhấn mạnh điều đó. Xác suất vẫn còn lưỡng lự, nhưng dòng chảy của câu chuyện đang dịch chuyển. Có một kịch bản khác, đen tối hơn, mà tôi đã học được từ việc kiểm toán hợp đồng thông minh: lỗi không cần được kích hoạt mới gây hại. Chỉ cần sự tồn tại của nó được biết đến, niềm tin sẽ sụt giảm. Fed có thể không tăng lãi suất, nhưng nếu Fed tiếp tục bảng cân đối kế toán thu hẹp – QT vẫn âm thầm rút thanh khoản mỗi tháng – thì điều đó giống như một lỗ hổng reentrancy vẫn nằm đó: không ai kích hoạt nó, nhưng ai cũng biết nó ở đó. Kỳ vọng về chính sách thắt chặt sẽ tiếp tục đè nặng lên thị trường ngay cả khi Fed không làm gì. Đây là một chi tiết kỹ thuật mà nhiều người bỏ qua: lạm phát có thể được kiểm soát bằng lời nói, và thanh khoản cũng có thể bị bóp nghẹt bằng sự im lặng. Phản trực giác ở đây là: nếu Porcelli được chứng minh là đúng, thị trường crypto có thể không chào đón tin đó một cách vui vẻ. Khi một câu chuyện vĩ mô mạnh mẽ như “Fed sắp tăng lãi suất” bị phá vỡ, những người đã bán khống sẽ phải mua lại, điều này có thể đẩy giá tăng nhanh. Nhưng cũng có khả năng thị trường sẽ diễn giải việc Fed “không làm gì” như là một dấu hiệu của sự bất lực, và điều đó làm xói mòn niềm tin vào sự ổn định tài chính nói chung. Trong một kịch bản như vậy, các tài sản kỹ thuật số – thứ được coi là “trú ẩn an toàn” – có thể bị bán tháo cùng với mọi thứ khác, bởi vì không một ai thoát khỏi cuộc khủng hoảng niềm tin. Và ở đây tôi muốn kể một câu chuyện từ năm 2021, khi tôi dành hai tháng phỏng vấn các nhà sưu tập NFT. Họ nói với tôi rằng họ không mua vì nghệ thuật; họ mua vì cảm giác sở hữu một phần lịch sử. Cảm giác đó giống hệt như cách chúng ta mua bitcoin: chúng ta đang mua một câu chuyện về sự tự do tài chính. Nhưng nếu câu chuyện vĩ mô mà chúng ta dựa vào – rằng Fed sẽ luôn có thể kiểm soát được lạm phát – sụp đổ, thì câu chuyện tự do đó cũng sẽ trở nên vô nghĩa. Các nhà đầu tư tổ chức không cần public chain của bạn; họ cần sự chắc chắn về tiền tệ. Và sự chắc chắn đó đang bị đe dọa. Ngày 16 tháng 9 sẽ không chỉ là một cuộc họp về lãi suất. Đó sẽ là lúc Fed quyết định xem họ có còn là người kể chuyện đáng tin cậy nhất trong nền kinh tế toàn cầu hay không. Nếu họ giữ nguyên lãi suất và bác bỏ kỳ vọng tăng lãi suất, thị trường crypto sẽ nhận được một luồng gió mới. Nếu họ xác nhận việc tăng lãi suất, họ sẽ chấp nhận rằng họ không thể thắng cuộc chiến này. Nhưng với tôi, chi tiết quan trọng nhất không nằm ở quyết định, mà nằm ở sự dịch chuyển của niềm tin. Bởi vì trong thị trường này – như tôi đã học được sau nhiều chu kỳ – chúng ta không giao dịch dữ liệu; chúng ta giao dịch câu chuyện. Và câu chuyện lớn nhất của năm nay đang được viết lại ngay trước mắt chúng ta. Liệu bạn đã sẵn sàng đọc nó với một con mắt kỹ thuật, thay vì chỉ nghe theo những cảm xúc của đám đông?